RİSK BAZLI ANALİZ - FAİZ RİSKİ

 

Bir Firma faaliyet süresince hangi risklere maruz kalabilir ? Aşağıda Firma’nın kalabileceği belirli başlı riskleri inceleyerek, yapacağımız analizde ilgili risklerin nasıl analiz edilmesi gerektiği konusunda yardımcı olmaya çalışacağım. Unutulmasınki risklerin nasıl oluştuğundan çok incelediğimiz Firma’nın ilgili risklere karşı direnç noktalarını analiz etmemiz önemlidir. Risk her zaman vardır, ancak Firma’nın o risk karşısındaki direnç düzeyi önemlidir.

Bir Firma faaliyet süresi boyunca aşağıdaki belirli başlı olarak aşağıdaki risklere maruz kalabilir;

Likidite Riski	Faiz Riski	Ülke Riski	Tedarik Riski
Kur Riski	Yoğunlaşma Riski	Pazar Riski	Yatırım Riski
Yönetim Riski	Parite Riski	Finansman Riski

Aslında her risk birbiri ile bağlantılı ve analiz yapılırken nihayetinde likidite riski ile beraber değerlendirilmelidir. Çünkü en kötü senaryo ilgili risklerin likidite riskini tetiklemesidir. Likidite riski tetiklenmediği sürece Firma’nın ilgili riskler dolayısıyla borçlarını ödeyememe ile karşı karşıya kalması beklenmez. Bu nedenle likidite analizini en sona bırakıp, öncelikle diğer risklerin değerlendirilmesi konusuna değinmek uygun olacaktır.

Bu yazımızda ülkemizdeki şirketlerin mali borçlara olan bağımlılığı göz önüne alarak faiz riski ile konulara başlayacağız.

FAİZ RİSKİ

Faiz riski kavramı genelde bankalar için kullanılmasına rağmen, ülkemizde şirketlerin önemli bölümünün büyüme yada rutin işletme sermayesi ihtiyacının karşılanmasında mali yada ticari borç kullanması, faiz riskinin işletmeler için de önem arz eden bir unsur olmasında sebep vermektedir. Genel olarak istisnalar olmakla birlikte OBİ ve KOBİ niteliğindeki şirketlerin bilançosunda aktif “Alıcılar” ve “Stoklar”  kalemlerinden ağırlıklı olarak meydana gelmekte, pasif tarafta ise “Satıcılar” ve “Banka Kredileri” kalemleri ön plana çıkmaktadır.

Faiz riski dediğimizde sadece banka kredileri olarak anlaşılmamalıdır. Çünkü işletmeler net kar marjını belirlerken faiz oranlarındaki yükselişi vade farkı olarak müşterilerine yansıtmaya çalışır. Eğer faiz riski banka kredilerinden kaynaklanıyorsa bu durumun karlılık düzeyine olan etkisini “finansman giderlerinden”, satıcı kredilerinden kaynaklanıyorsaki bu durum ham madde/ürün fiyatlarının yükselişi anlamına gelir, maliyetlerdeki yükselişten izlenebilmektedir.

Bilanço yapılarında istisnalar ve sektörüne göre değişmekle birlikte genel olarak bir sektörde nakit kullanımında iskonto fazla ise krediler ağırlıklı iken böyle bir iskonto yok ise satıcılar kalemi ağır basar.

Firmaya belirli bir vade olanağı tanımlayan satıcılar günün sonunda bir bankadan borçlandığından bu borçların içerisine vade farkı koyar. Yani kredi faizini sattığı mala yansıtır ki o maliyet doğrudan Firma’ya geçmiş olur. Özetle faiz riskini banka kredileri ve satıcılar finansmanında yaşanan maliyet artışının müşteriler ve satışlara yansıtılamaması durumudur.

Genel olarak bir Firma’nın faiz riskine bakılırken, gelir tablosunda finansman giderleri ve bilançoda mali borçlar hesabına bakılmakta ve eğer görece tutar fazla geliyorsa faiz riski olduğuna kanaitine varılmaktadır. Aslında bu kanı eksik ve yanlış yönlendirme yapabilir. Faiz riski değerlendirilirken birlikte değerlendirilmesi gereken hususlar aşağıda verilmiştir;

1)    Kullanılan kredilerin değişken/sabit faizli olması :  Eğer Firma’nın kredi portföyü ağırlıklı olarak sabit faizli kredilerden oluşuyorsa, ödeyeceği finansman maliyeti bellidir. Kısaca mevcutta kullanılan krediler için faiz oranlarındaki değişimlere duyarlılığı yoktur/minimum düzeydedir. Yeni kullanılacak kredilerdeki finansman maliyetini artış olması durumunda müşterisine de yansıtabiliyorsa, Firma’nın faiz riski olmadığı kanaatine varılabilir. Ancak kredi portföyünün ağırlığı değişken faiz (en sık rastlanılan rotatif kredi) oluşturuyorsa faiz oranlarındaki değişime duyarlı bir yapıdan sözedilebilir. Çünkü özellikle görece uzun vadeli satış yapan Firma’larda faiz oranlarının vade ortasında satış fiyatına yansıtılması sıkça rastlanan bir durum değildir.

Örnek olarak 9 ay vadeli satış yapan Firma’da, satışın yapıldığı tarihte BCH faizinin %10 olduğunu varsayalım. Firma BCH faizi olan %10 vade farkını satışın gerçekleştiği tarihte satış fiyatına yansıtmış olsun. Ancak 2-3 ay içerisinde faiz oranları %17’ye yükselsin ve vade sonuna kadar %17 faiz oranı devam etsin. Sonuç olarak Firma’nın tahsilatındaki önceki son 5-6 ay içerisindeki maliyeti ort. %5 civarında artacaktır. Bu durum Firma’nın kar marjına göre değişiklik göstermekle beraber ilgili satıştan zarar olma ihtimalini de beraberinde getirecektir. Ancak 9 ay vadeli AET yada Spot kredi kullansaydı bu durum oluşmayacak, faiz oranları sabit olacağı için herhangi bir maliyet artışı oluşmayacaktı.

Öyleyse şu sonuca varabilir miyiz ? Değişken faizli kullanılan her kredi için faiz riskinden bahsedebilir miyiz ? Evet. Faiz riski vardır belki ancak bu riskin düzeyi, Firma’yı etkileme durumu önemlidir. Bu noktada bakılacak en önemli unsur kar marjıdır.

2)   Firma’nın kar marjı : Yukarıdaki örnekte Firma’nın değişken faizli kullandırımlarda finansman maliyeti %10 seviyesinden %17 düzeyine yükselmişti. Ortalama faiz maliyetini de %15 olarak kabul etmiştik. Örnek olarak Firma satıştan önceki hesaplamaya göre %4 düzeyinde net kar marjıyla satış yapıyorsa, bu durum zarara neden olmaktadır. Ancak Firma’nın %35 gibi yüksek bir faaliyet kar marjıyla satış yaptığını düşünelim. Ortalama finansman maliyetindeki 5 puanlık bir artış, Firma’nın genel karlılık düzeyinin olumlu görüntüsünü değiştirmeyecek, sadece net kar oranı düşecektir. Halen yeterli karlılık performansı sergileyen Firma’nın faiz oranlarındaki değişime duyarlı olması ve faiz riski nedeniyle likidite riskinin tetiklenme olasılığından bahsetmemiz hatalı olacaktır.

Özellikle sektörler itibarıyla faiz riskinin değerlendirilmesi gerekmektedir. Örnek olarak net kar marjı %2-4 düzeyinde seyreden bir sektörde bahsi geçen %5 puanlık artış önemli bir riske işaret ederken, çok fazla kredi kullanmayan yada kar marjı yüksek bir sektörde bu oran sadece Firma karlılığını kısmen azaltabilecek düzeyde olabilir. Ayrıca düşük kar marjıyla çalışan Firma’larda, bu durum mali borçların aktif finansmanındaki etkinliği de göz önünde bulundurulmalıdır. Kısaca her Firma ayrı bir dünyadır. Bu yüzden her Firma’nın özelinde riskin ölçülmesi ve genel karlılık performansı ile karşılaştırılması gerekmektedir.

Sonuç olarak faiz riskinde esas önemli olan, diğer risklerdeki gibi likidite riskini tetikleme potansiyelidir. Eğer görece yüksek ve artış eğilimindeki finansman giderlerine rağmen karlılık düzeyi halen yeterli bir görünüm sergiliyor ve diğer göstergelerden ilgili karlılık performansının nakde dönüştüğü kanaatine de varılabiliyorsa faiz riski etkisinin düşük olduğu ve karlılık performansı ile kompanse edilebildiğinden söz edilebilir.

3)      Faiz Riskinin düzeyi hakkında bilanço verilerinden nasıl bilgi sahibi olunur ?

• Yoğun banka kredisi kullanan Firma’larda eğer genel faiz oranları yükseliyor, finansman giderleri artıyor ancak Firma’nın EBİTDA’sı aynı oranda/daha fazla yükseliyorsa, bu durum maliyetlerin gerilediğini ve Firma’nın faiz oranlarındaki yükselişi müşterilerine yansıtabildiğini göstermektedir.

• Yoğun banka kredisi kullanan Firma’larda eğer genel faiz oranları yükseliyor, Firma’nın finansman giderleri artıyor ancak Firma’nın EBİTDA’sı sabit kalıyor/düşüyor ise, bu durum Firma’nın faiz oranlarındaki yükselişi müşterilerine yansıtamadığını, maliyetlerin sabit kaldığını yada yükseldiğini ve faiz riskinin hissedildiğini göstermektedir.

• Satıcı Kredisi ağırlıkta kullanan ve tedarikçileri tarafından piyasa faiz oranları baz alınarak faiz yada vade farkı olarak ürün fiyatları belirleniyorsa, bu durumda EBİTDA’nın aynı kalması, satıcı kredilerindeki faiz/vade farkı oranlarındaki yükselişi müşterilerine yansıtabildiğini göstermektedir. Eğer EBİTDA da düşüş görünüyorsa bu sefer riskin hissedildiğinden bahsedilebilir.

 

4)      Kısa Vadeli Mali Borç / Net Satışlar Oranı : Eğer Firma büyüme projeksiyonu içerisindeyse kısa vadeli mali borçlarda nominal yükseliş olmasına rağmen büyüme oranının gerisinde bir yada aynı düzeyde bir artış normal karşılanmalıdır. Ancak büyüme oranının üzerinde yada büyüme olmamasına hatta küçülme yaşanmasına rağmen mali borçlarda yükseliş görülmesi Firma’nın faiz riski ile karşı karşıya kaldığına bir işaret olabilir. İlgili durum yukarıdaki faktörlerle beraber değerlendirilmelidir.

 

5)   Peki en kötü senaryo nedir ? En kötü senaryo borcun daha yüksek faizli borç ile kapatılarak yüzdürülmeye başlanmasıdır. Bu durum kısa süreli nefes alma imkanı sağlamasına rağmen Firma’nın nakdini yavaş yavaş tüketir. Genelde Firma’nın faiz riski nedeniyle nakde ihtiyaç duyduğunu anlayan finans kuruluşları yeni krediler için daha yüksek faiz talep almaya başlar. Genel faiz oranlarındaki artış yada başka sorunlarında baş göstermesi (alacak kalitesindeki sorun yaşanmaya başlaması gibi.) bu durum finansman gideri kaynaklı dönem zararları ile Firma’nın kalan sermayesini bitirir ve likidite riskini tetikler.

Özet olarak faiz riskinin ölçülmesi her Firma’nın kendi özelinde değerlendirilmesi esas olup; mevcut kar marjları, kullanılan kredilerde değişken faizlerin yoğunlaşma durumu, mali verilerde EBİTDA – finansman gideri ilişkisi, mali borçların nasıl kapatılmaya çalışıldığı dikkat edilmesi gereken en önemli unsurlardır.

Peki işletme sermayesi finansmanında önemli oranda banka kredisi kullanan Firma’larda özellikle faiz oranlarında yükseliş eğilimi görüldüğü durumlarda faiz riskini azaltması için yapılması gerekenler nelerdir ?  

• Vadeli satış yapılan müşteriler ile vadeler daraltılmalı 
• Yansıtabildiği sürece finansman maliyetleri müşterilere yansıtılmalı
• Ticari kredi ürünlerinden spot başta olmak üzere sabit faizli kredilere ağırlık verilerek değişken faizli kredi kullanımı azaltılmalı
• Eğer satıcı kredilerde tedarikçilerin imkan yaratması halinde vadeler uzatılmalıdır.

Genelde faiz oranlarının yükseldiği dönemlerde vadeli satış yapılan müşterilerde vadelerin daraltılarak banka kredi ihtiyacının azaltılması ön plana çıkmaktadır. Ayrıca Firma’nın spot yada AET kredilerine yönelmesi de sıkça görülmektedir. Tedarik vadelerin uzaması ise çok rastlanan bir durum olmayıp, tedarikçilerin yüksek vade farkı talep etmesi ile maliyetlerin yüksek düzeyde artmasına dahi neden olabilir. Satış vadelerinin daraltılması ise uç noktalarda (9 ay vadeden 3 ay vadeye çekilmesi gibi) gerçekleşirse, bu durumda müşteri kaybına neden olabilir. Bu nedenle ikinci madde daha kolay uygulanan finansman politikaları olarak ön plana çıkmaktadır.