TÜRKİYE’DE EBİTDA NEDİR, NE DEĞİLDİR ?

Özellikle yurtdışındaki bir Şirketin faaliyet raporu incelendiğinde karlılık için sıklıkla EBİTDA vurgusunu görürüz. Faiz, amortisman, vergi öncesi kar (Türkçe’si FAVÖK) anlamına gelen EBİTDA’nınyurtdışında değerlendiriciler açısından karlılık göstergelerinin merkezinde yer aldığı bilinmektedir. Peki, Türkiye’deki şirketlerin analizinde EBİTDA ne kadar önemlidir ? Bize neyi gösterir, neyi göstermez, yada neyi nasıl gösterir ?. Aşağıda bu duruma değinmeye çalıştım.

Öncelikle yurtdışındaki şirketlerle aramızda bazı temel farklılıklar var (yurtdışı şirketler olarak AB yada ABD merkezli şirketlerle kıyaslama yapılmıştır). O durumlara EBİTDA’nın analizlerde nasıl kullanılması gerektiğini daha iyi açıklamak için değinmek gerekir

• Yurtdışında döviz kurları ülkemizdeki kadar dalgalı değildir. O yüzden bizdeki kadar kur kaynaklı kar/zarar oluşması olasılık dışıdır.
• Enflasyon kıyaslamasında ciddi farklar bulunmaktadır.
• Ülkemizde faiz oranlarında ciddi dalgalanmalar oluşabilmektedir.
• Ülkemizdeki kurumsallaşma düzeyi yurtdışındaki şirketlere kıyasla düşüktür. Bu nedenle şirketler tarafından; rant geliri elde etmek, ortağın şahsi ihtiyacını daha uygun faiz oranıyla karşılamak vb. kredi kullanılarak sağlanan adına ana faaliyet dışında kullanılan yatırımlar bulunmaktadır (gayrimenkul, taşıt vb.).

Şimdi en başa dönersek EBİTDA bize aşağıdaki durumların net olarak görülmesinde önemli fayda sağlar;

• Şirket faaliyetlerinden yeterli karın sağlanıp, sağlanamadığı
• Faaliyet konusu içerisindeki yatırımlardan karlılık olarak verim alınıp, alınmadığı
• Ham madde fiyatlarındaki dalgalanmaların karlılığı nasıl etkilediği
• Eğer yatırım süreci içerisinde ise, yatırım sonrası karlılık konusunda öngörü sahip olmak için önemli bir göstergedir.

Sonuç olarak gelir tablosu yada yurtdışındakilerin dediği gibi sonuç tablosunu elimize aldığımızda faaliyet karı öncesinde amortisman giderleri de yer almaktadır. Amortisman bilindiği üzere reel bir gider olmayıp, fon çıkışı gerektirmemektedir. Ayrıca Firma istemezse amortisman ayırmaz. Tamamen birbirinin kopyası olan iki ayrı şirketin bilançosunu düşünelim. İkisi de aynı tutarda aynı yatırımı gerçekleştirsin. Aradaki tek fark birinin amortisman ayırıp, diğerinin amortisman ayırmaması olsun. Bu durum gelir tablosuna ise amortisman ayırmayan şirketin faaliyet karı yüksek, amortisman ayıran şirketin ise düşük olacak şekilde yansıyacaktır. Bu yüzden faaliyet karı, EBİTDA ile kıyaslandığında gerçek performansı daha az gösterecektir.

Ayrıca enflasyonist ortamdaki ülkemizde amortisman ayırmak ne kadar gerçeği gösterir ?Bu da ayrı bir konu zaten. Basit bir şekilde 4 yıl önce 50.000 TL’ye alınan bir taşıtın bugünkü muhasebesel değerinin amortisman sonrası 10.000 TL’ye gerilediğini varsayalım. Ancak ilgili taşıtın ikinci el olarak güncel piyasa değeri ise 100.000 TL’ye ulaştığı görülmektedir. VUK’a göre mali tabloları düzenliyorsak, ilgili amortisman Şirkete vergisel açıdan fayda sağlamakla beraber, taşıtın reel değerinin ise sadece 1/10’unu göstermemize olanak sağlamaktadır.

EBİTDA’nın içerisinde faizin olmaması ise özellikle ülkemiz ortamında faaliyet dışı yatırımlar için kullanılan kredi faizlerini ayıklamamızı sağlar. İlgili maliyetler olmadan bize net olarak yaratılan fonu gösterir. Peki ya krediler işletme sermayesi finansmanında kullanılıyorsa ? 

Ayrıca EBİTDA şirkete talip olan alıcılar için oldukça önemlidir. Şöyleki özkaynağınızın güçlü olduğu, şirketi satın alırken tüm borçları kapatacak mali gücünüz olduğunuzu varsayalım. İlgili yatırımın ne kadar sürede kendini amorte edebileceği konusunda EBİTDA’dan daha iyi gösterge olmayacaktır.

Peki EBİTDA özellikle ülkemiz ortamında bize her zaman doğruyu gösterir mi ?

Ülkemizin bir diğer gerçeği, şirketlerin borçluluk oranlarının yüksek olması. Borçlanma genelde banka kredi borçlarından oluşuyor, ilgili borcun maliyeti de finansman giderleri. Şahsi fikrim kredi kararı verilirken veya şirket satın alması yapılırken bakış açısının daha farklı olması gerektiğidir.Eğer özkaynağımız güçlü bir şekilde şirket satın alacaksak sadece EBİTDA’ya bakmamız yeterli olacaktır. Ancak kredi kararı verirken burada sadece EBİTDA’ya bakılması yanıltıcı sonuçlar verebilecektir. O yüzden özellikle işletme sermayesi finansmanında banka kredisi kullanan şirketlerde “EBİTDA-finansman giderleri”ne de bakılması yarar sağlayacaktır. Tabi eğer faaliyelerden elde edilen fonu net olarak görmek istiyorsak, varsa faaliyet dışı varlık alımı, faaliyetlere yönelik yatırım kredileri vb. şeklindeki kredi faizlerinin ayıklanması gerekir.

Bir örnekle daha net açıklayalım. O an itibarıyla “0” stoğu bulunan ve prensip olarak “0” stokla çalışan X şirketinin geçmiş dönemde hammadde alımlarını 3 ay vadeli yaptığını varsayalım. Tedarikçi tarafından sunulan fırsatta ise ham maddeyi 3 ay vade yerine peşin alırsa yıllık %10 iskonto elde edecek. 3 aylık spot faiz ise %8 olsun, Firma banka kredisi kullanarak ham maddeyi peşin alması durumunda yıllık %2 kar elde edecek. Firma peşin alırsa maliyetler %10 düşecek, ancak kredi maliyeti yani finansman gideri %8 artacak. Bu durumda EBİTDA’da bir önceki döneme göre %10 bir artış olacak, ancak finansman maliyetleri %8 artacak. Net karda ise %2’lik bir yükseliş olacak. 3 ay sonra kredi faizlerinin %15 düzeyine geldiğini varsayalım, bu sefer şirket peşin alımdan vazgeçecek, 3 ay vadeli alacak. %10 iskontodan yararlanmayacağı ve bir önceki dönem yararlandığı için satış maliyetlerindeki artış EBİTDA’ya yansıyacak, ancak finansman gideri olmadığı için bir önceki dönemle arasındaki net kar farkı sınırlı düzeyde olacak. İşte Ülkemizde EBİTDA analizinde yanıltabilen ilk durum bu.

Ülkemizdeki yaşanabilecek diğer bir durum yine faiz oranlarındaki değişim gibi karlılığı etkileyebilecek düzeyde olan kur kaynaklı zararlarıdır. Örnek olarak 6 ay stok devir süresi olan ve satışlarının büyük bölümünü yurtdışına gerçekleştiren, yurtiçinde ise yine USD’ye endeksli satış yapan bir şirkette ham madde alımlarında ise düşük maliyetliUSD krediler kullanıldığını varsayalım. Kurlarda yukarı yönlü bir dalgalanma olduğu ve kur dalgalanmaları başladıktan sonra yeni ham madde alımı yapılmadığını varsayalım. Şirketin satış fiyatı yükselecek, stokların kur artışı öncesi alındığı göz önüne alındığında, maliyetlerin ciroya düşecek, haliyle EBİTDA yükselecektir. Ancak kurlardaki yükseliş kredi maliyetine zarar olarak yansıyacak, anapara/faiz ödemeleri geldiğinde değerlenen kredi kadar fon çıkışı yaşanacaktır. Kısaca EBİTDA’daki yükseliş kadar net karlılıkta bir artış gerçekte bulunmamaktadır.

Peki her kur kaynaklı zarara aynı şekilde mi bakmak lazım ? Burada kredi vadesinin kısa mı uzun mu olduğu, uzun vadeli bir kredisi ise kaç yılda ödeneceği, dövize endeksli satışlarda kur farkı faturası kesilip kesilmediği gibi unsurlar ön planda olacaktır. Kısaca farklı yönlerden geniş kapsamlı analiz edilmesi gereken farklı bir konu…

Yukarıdaki örnekte Şirket ham madde alımlarını YP banka kredileri yerine özkaynakları ile finanse etseydi EBİTDA bize karlılık performansını net olarak verir miydi ? Normal şartlar altında tabiki evet. Başka açıdan düşünüldüğünde finansmanı YP krediler ile sağlarken, satışlar ağırlıklı olarak TL olsun. EBİTDA bu durumda değişmeyecekti, ancak kur kaynaklı zararlar net karı düşürecek, bu durumda EBİTDA’nın özellikle kredi kararı verilirken yapılabilecek değerlendirmede karlılık performansının yorumlanmasında EBİTDA’nın çok fazla bir önemi kalmayacaktır.

Özetle Ülkemizde EBİTDA değerlendirilmesi yapılırken;

• Finansal Enstrümanların kullanım şekli ve nitelikleri
• Yoğun kredi kullanımı olan Şirketlerde faiz oranlarındaki dalgalanma
• Yoğun döviz kredisi olan Şirketlerde kurlardaki dalgalanma
• Değerlendiricinin amacı

Önem arz eden hususlardır.

Sonuç olarak finansal analiz yapılırken her hesap, her rasyo, her gösterge aslında birbirleri ile bağlantılıdır. Parçaları birleştirip, bütünü görmek önemlidir. Ayrıca her Şirketin hikayesi birbirinden ayrıdır. Tabi değerlendiricinin amacı da farklı olabilir. Bu nedenle Firma’nın karlılık düzeyi görülmek istenirse amaca uygun şekilde, farklı açılardan ve ülke koşulları dikkate alınarak bakılması değerlendirici için fayda sağlayacaktır. EBİTDA önemli göstergedir, ama her zaman tek başına, özellikle ülkemiz koşullarında yeterli değildir.